【西凤酒1952】山西汾酒：渠道仍健康 低估值高增长

【西凤酒1952报道】宏源证券4月19日发布山西汾酒（600809）的研究报告称，山西汾酒公布一季报,实现收入28亿元,YoY26%,归属母公司净利润7.7亿元,YoY32%,EPS0.868元。

　　西凤酒价格收入增长符合预期,但现金流受到行业影响:公司1Q收入28亿元,增长26%,但预收款比12年末下降8.8亿元,或与去年底实现集团百亿提前冲量有关;应收票据较12年末增加4.9亿元,原因可能是延长了部分经销商的账期。由于对经销商占款的减少,公司1Q经营活动现金流入18.4亿,YoY-3.3%,经营活动现金流量净额-0.96亿;

　　西凤酒价格表毛利率恢复正常,行业压力导致销售费用继续高投入,税率下降提高净利率:12Q4单季度毛利率下跌后,13Q1恢复正常水平,由于高端产品青花瓷30年受到反腐影响销售增速下滑至个位数,导致毛利率同比下滑0.08个百分点至76.89%。为抵御行业不景气的影响,公司在1Q继续维持广告费用高投放,销售费用YoY55%,销售费用率同比提高4.5个百分点至24.7%。1Q公司税率有所降低,营业税金及附加YoY4%,占收入比下滑2.8个百分点;而所得税率为20.8%,同比、环比分别下滑4.5个、8.6个百分点,综合提高净利率0.9个百分点;

　　渠道状况健康,品牌力强,仍是二线最佳品种:除青花瓷30年外,公司其余产品动销良好,渠道库存在3个月以内,未出现渠道价差倒挂情况,渠道健康、抗风险能力较强;公司在二线酒中品牌力最强,但产品价格较低,未出现品牌力和定价不匹配的情况,因此价格体系受到冲击较小,尚未出现降价销售的情况。分析师认为区域扩张将继续,完成全年25%以上的收入目标可能性较大,可实现超越行业的增长;

　　预计13-15年收入为81亿、104亿和130亿,YOY26%、28%和25%;归属母公司净利润为17.4亿、23.2亿和30.2亿,YOY31%、33%和30%,EPS分别为2.01元、2.68元、3.49元,目前股价对应15x13PE,估值处于合理水平,维持“买入”评级。
 

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